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Revue 173 - Trading à Haute Fréquence, Dark Pools et Investisseurs

Articles Revue TELECOM

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15/07/2014

 

Trading à Haute Fréquence,


Dark Pools et Investisseurs




Par Benoit Compte (1981) dans la revue TELECOM n° 173
 

Note préliminaire : le monde des bourses et de la finance étant particulièrement anglo-saxon, sa terminologie originelle est anglaise. De nombreux termes dans cet article figurent donc en anglais.
 

Muscat Securities Market – Salon d’accueil

Face à la sophistication croissante des marchés financiers , l’investisseur se sent de plus en plus petit. Les Bourses ont en effet drastiquement changé au cours des trois dernières décennies. En sus du développement explosif des produits « dérivés » et leur croissante complexité (il faut pour y intervenir être un « quant » ayant une connaissance pointue des mathématiques), sont arrivées tout d’abord l’informatisation des marchés, puis leur déréglementation :

• L’Informatisation généralisée et poussée des mécanismes de collection d’ordres, de prix, et d’exécution des transactions, avec explosion des volumes et des réductions de latence, a conduit à la disparition des « parquets » d’Europe au tournant des années 80-90 (et un peu plus tard aux USA) maintenant remplacés par le « full electronic » ; cette informatisation est allée de pair avec une croissance extraordinaire des flux d’ordres, et une diminution des « latences » (ou temps de réponse ) des transactions boursières1.

• Cette ouverture à l’informatisation a participé au mouvement de déréglementation et d’ouverture à la concurrence – principalement piloté par les Banques anglo-saxonnes – qui s’est déclenché en Europe avec la directive MiFID (Markets In Financial Instruments Directive)2; aux USA, une nouvelle réglementation RegNMS (Regulation National Market System) a vu le jour à peu près au même moment.


Ces réglementations permettent à des groupements (souvent de banques) de créer des marchés complémentaires – et concurrents - des Bourses traditionnelles3 sous plusieurs formes possibles, telles que les MTFs (Multilateral Trading Facilities - qui ne sont rien d’autre que des marchés parallèles), ou encore les « centres d’ Internalisation » (permettant par exemple à un groupe de banques de former un ’club fermé d’abonnés’ et de croiser leurs ordres entre eux, avant de les exposer éventuellement –

Ecran de « trading » (Poste d’Accès Marché – Euronext)         ou non - sur un marché traditionnel). Ces centres
                                                                                                              sont encore appelés « Dark Pools » (’zones
                                                                                                              grises’), qui échappent à la visibilité d’un acteur
                                                                                                              normal d’un marché réglementé.

Informatisation et déréglementation conduisent à deux effets :

1. La fragmentation de Liquidité ; puisque maintenant plusieurs centres de négociations se font concurrence, les ordres d’achat et de vente, au lieu d’être regroupés, sont éclatés et fragmentés sur plusieurs places ; en conséquence, le ’Spread’ (c’est-à-dire la fourchette entre le meilleur prix à l’achat et à la vente) s’écarte et devient moins bon4.

2. L’apparition du Trading à haute Fréquence (HFT – High Frequency Trading) ; comme les ordres d’achat et de vente sont capturés et traités électroniquement, il devient facile de remplacer dans certains cas le « trader », derrière son écran d’ordinateur, par unprogramme qui peut gérer voire décider automatiquement de créer et modifier des ordres. C’est ce qu’on appelle le ’program Trading’ et l’ ’algorithmic trading  ’5.

La conséquence de cet appétit grandissant des firmes de trading, pour la programmation automatique de gestion des ordres, a conduit à une course au débit et à la latence, Bourses et MTF’s renchérissant à qui mieux mieux sur celui qui traitera le plus d’ordres dans le moindre temps.

Est alors apparu le concept de « co-location » : Pour aller plus vite que le voisin, une firme de trading va louer (à bon prix) un emplacement dans le centre de calcul d’une Bourse ou d’un MTF, à côté de son système de négociation central, et ainsi pouvoir réagir à une situation de marché et insérer ou modifier un ordre plus rapidement.

En conséquence, un investisseur ou un trader « traditionnel », qui accède à un marché particulier au travers de son PC, ne verra que le carnet d’ordres de ce marché, et réagira à une situation de marché avec une latence de quelques dixièmes de secondes.

A l’inverse, une firme sophistiquée qui aura investi dans ses moyens informatiques (mise en œuvre de programmes de trading automatique, co-localisation avec un ou plusieurs marchés, systèmes intelligents de routage automatique d’ordres6), aura la capacité de réagir en quelques dizaines de micro-secondes à une situation, et d’en prendre avantage.

Une prise de conscience de ces distorsions commence à se faire jour en particulier chez les régulateurs nationaux, et l’on peut espérer qu’une modification adaptée de MiFID aide à revenir à des fondamentaux sains de marchés « équitables et ordonnés »






Ecrans de contrôle des moteurs de cotation d’EURONEXT
 




1. A titre d’exemple, le cahier des charges du système de cotation NSC de la bourse de Paris en 1994 exigeait 20 ordres par seconde en pointe et une latence du moteur de cotation d’environ 500 millisecondes. Le système UTP-Cash d’Euronext doit aujourd’hui pouvoir absorber plus de 100 000 ordres par seconde avec une latence inférieure à 35 microsecondes. 

2. Voir aussi : http://fr.wikipedia.org/wiki/Directive_concernant_les_marchés_d'instruments_financiers. 

3. Egalement appelés « marchés réglementés »
4. La Liquidité d’un marché traduit sa bonne santé et son caractère attractif. Elle est mesurée par la quantité des ordres (plus le carnet d’ordre est garni, plus le 
marché est attractif), le spread qui doit être faible (un cours achat-vente de 25.50€ - 25.60€ est plus attractif qu’un cours 23€ - 29€ !), et ce à tout moment de la journée. 
5. Ces deux modes de trading électronique sont un peu différents l’un de l’autre, mais contribuent semblablement au HFT 
6. De tels systèmes s’appellent encore des « Smart Routing Systems » : ils sont capables d’agréer les informations de spread de plusieurs marchés, et en consé
quence de couper un ordre en morceaux, et d’envoyer chaque morceau vers le marché où la meilleure exécution est garantie.

 

 

L’auteur
 


Benoit 
Compte (1981), après quelques années en SSII, puis 10 ans chez un constructeur informatique californien, il a occupé divers postes de responsabilité dans le monde des Bourses de Valeurs et à l’International, tout particulièrement en direction de grands projets (entre autres sur le système de cotation NSCpuis ses évolutions). Il est actuellement responsable du Programme de Séparation (ESP) d’Euronext au sein de sa direction informatique.

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